전기초자 아이디어 정리

지저분한 과거
 – CRT에 들어가는 유리를 만들다보니 LCD 시장이 커지면서 계속 구조조정
– 중국 자회사 HNH도 계속 부실
– 아사히 글라스와 손잡고 LCD 유리기판 만드는 아사히초자화인테크노한국(AFK)를 2005년 설립 돈 좀 벌려고 하니까 엔화가 급등하는 바람에 엔화부채평가손실로 2008년 망신창이
– 2009년도 HNH 정리하느라 정신없음.

환골탈태
 – 엔화 안정되면서 부채는 슬슬 감춰지고 작년 2분기 이후 LCD 업황이 살아나면서 LCD유리기판을 만드는 구미에 있는 자회사 AFK는 슬슬 실적이 표면위로 부각될 시점
– HNH를 2009년 10월 중국 공기업에 매각되면서 여러가지 손실 대거 잡혔으나 2010년은 재무 깔끔해짐
– 2010년 깔끔하게 재무 정리되고, AFK에서 들어오는 지분법이익으로 환골탈태

자회사 AFK가 하고 있는 LCD유리기판
 – LCD유리기판은 미국 코닝이 압도적인 기술력을 가지고 있어 세계시장 절반 이상 차지
– 아사히 글라스가 20~23% 정도 차지, NEG 등 3~4개 업체만 할 줄 아는 진입장벽 상당히 높은 사업(LG화학이 독일 쇼트사와 손잡고 최근 사업 진출하기도 했음)
– AFK는 국내 삼성, LG디스플레이에 모두 공급 중(LG디스플레이 점유 10%(?), 삼성쪽 비중이 더 높은 것 같으나 도저히 모르겠음. 대만에 수출도 하는지가 관심사임..이것 좀 어떻게 알 수 없을까..)
– 올해 LCD는 면적기준 전년대비 20% 성장 예상

결론
– AFK 2009년 영업이익 1,942억, 이자비용 112억 제외하면 1,830억,  세후로 1,387억 (환관련손익제거)
– 2009년4Q에 HEG매각으로 인한 일시적 손실 다 반영될 듯(얼마더라.. 암튼 2009년 까지 실적 별볼일은 없을듯)
– 2010년 엔화변동이 없다면 AFK 순이익 2,100억 전후 예상, AFK 지분법이익 700억 정도 나올 것 같음
– 2009년 말 AFK 엔화순자산이 대략 660억엔이므로, 원엔환율 0.1원 변동시 66억원의 영업외손익 발생가능(지분법으로는 22억원), 세후로는 12.5억 정도 되나?

– 전기초자는 영업이익 40억 잡고, 이자수익 160억 잡아서 200억으로 치면 지분법이익과 합쳐서 경상이익 900억원
– 법인세가 어떻게 될지 모르겠지만 세율 24% 다 잡힌다고 보면 세후순이익 700억원 정도
– 중요한 건 2010년 이익이 일회성으로 나오는 이익이 아니라는 점! (구조조정이 끝나서 정상적으로 나오는 것!)

FAQ
1. LG화학이 투자하는 것에 대한 부담?
– 명확하게 알 수는 없으나 쇼트 사의 기술 도입에 시간이 걸릴 것.. 걸리는 시간 동안 시장도 많이 커져 있을 것
– 국내 3사가 적절히 나뉘어서 점유하고 있음, LG화학이 성공적으로 시장진입하는 것은 쇼트 사가 전세계적으로 점유율이 낮고 2007년 국내 진출을 실패한 선례가 있기 때문에 쉽지는 않을 것으로 보이지만, 성공적으로 진입을 가정해도, LG디스플레이 내에서 점유율이 높은 코닝과 NEG의 점유율을 가져갈 가능성이 더 많다고 생각됨. 이유는 패널제조에서 유리기판의 안정적 공급확보가 매우 중요한데, 한 곳에 쏠려있게 되면 그만큼 리스크가 커지기 때문.

2. 가격경쟁 등에 대한 부담?
– 삼성코닝은 7년 연속 영업이익률 50%라는 사실을 항상 자랑하고 있음. 가격경쟁을 하려면 선두업체가 가격을 깎으면서 생기는 득이 실보다 많아야하는데 이런 경우 삼성코닝 입장에서 가격경쟁을 해서 득 볼 것이 전혀 없음.
또 LCD경기에 따라 영업마진이 오락가락했다면 삼성코닝의 영업이익률 7년 연속 50% 이상은 나올 수 없는 것임. 유리기판시장은 매우 안정적인 과점형태라고 생각됨. 삼성코닝은 B/C유나 규소가격이 오르거나 말거나 LCD가 잘팔리거나말거나 영업이익률 50%를 확보하고 있음
– 유리기판 사업자의 교섭력은 패널업체보다 상당이 우위에 있으며, 패널업체는 각 세대별 라인마다 3개업체에 나누어서 조달받음. 한쪽에 일방적으로 몰아줄 수 없음. 삼성도 삼성코닝에서만 받는게 아니고 AFK와 또 한개 사에서 나눠서 물량을 받음. 이러한 구조는 향후에도 매우 안정적일 것으로 생각됨.

3. 굳이 리스크가 있다면?
– LCD가 유리기판 말고 플라스틱 기판을 쓰던지 해야함. flexible display 의 가능성? TV를 굳이 flexible을 안써도.. 아니면 프로젝터식? 10년 이상 장기적으로 볼 때 디스플레이의 미래는 불분명한 점이 있음(하지만, LG화학이 2018년까지 유리기판을 한다고 하는 것은 뭐 유리기판 수요는 웬만해서 바뀔 것 같지 않지만… 만약에 유리기판 말고 다른 기판으로의 혁명이 이루어진다면 코닝 등 유리기판 회사 다같이 망하는 길, LG화학도 허덕.. 이런 정도의 리스크는 좀 머나먼 미래이며 그 동안 착실히 버는 돈이 현 시가총액과 비교할 때, 엄청날 것으로 보임, 운 좋으면 태양광용 유리기판 수요도 있음. 코닝도 진출하고, LG화학도 이쪽으로 갈 수 있음)
– 공개매수 리스크.? 내가 아는 주주들이라면 웬만한 가격에 공개매수 응할 이유가 없음.. HNH도 다 정리된 마당에.. 나라면 아무리 못해도 6만원 되어야 응하겠음
– 엔화 급등? 이건 단기실적에 많이 영향 미치겠지만 아사히와 전기초자가 보증하는 매우 싼 이자율(금리 1%대)의 장기차입금인 만큼 한 4~5년 놓고 보면 어떨까? 나는 이건 그냥 회계적인 이슈에 불과하다고 봄.. 정말 엔화 급등해서 주가가 바닥을 친다면… 그거야 말로… 왕창 사야할 기회를 주는 것임, 그건 리스크가 아니라 또다른 기회의 가능성이라고 봐야함. 영업능력이 비교적 명확하게 파악되는 회사이고 어지간한 리스크를 감안할 만큼 충분히 싸기 때문에 그런 리스크가 큰 의미가 없는 것임
– 왕따 리스크? 그냥 다 좋은데 주가 안가면 어떡하지… 이런 것도 리스크라면 할 말 없음.. 근데 사실 내가 가장 걱정하는 리스크임.. 이런.. 하하
– LG화학 유리기판 사업이 미친 듯이 좋아질 리스크? 이렇게 생각하는 사람이 있다면 LG화학도 좋은 주식이니까 분산투자로 헷지하면 된다고 조언하고 싶음… 실제 LG화학이 유리기판 사업도 성공적으로 진입한다면 장기적으로 아주 긍정적임… 그러나 아직까지 나는 현재 독일 쇼트 사의 글로벌 경쟁력으로 볼 때 가능성은 크지 않다고 봄.. 물론 LG디스플레이가 밀어주면 어느 정도 자리는 잡겠지만…

결론 : 자기자본 3,155억, 2010년 순이익 700억 전후 예상되는 마당에 시가총액 2,400억 정도, AFK의 이익은 지속성장 예상
(환관련손익은 제거하고 법인세는 모두 반영)